自去年底以来，金融市场出现了少见的股债同涨局面，上证综指强势上涨超过200点，10年国开债自4.54%回落至4.40%附近，中债企业债总财富指数上涨1.05%。从传统意义来看，由于经济增长和通胀的组合往往难以形成同时利好于股票和债券的宏观环境，从而除去滞涨环境下股债易同跌情况外，通常看来股债两类资产间存在跷跷板效应，实际上股债同涨的现象在历史上比较少见，这里笔者主要从债券市场的角度分析一二。

　　本次股债同涨的基本面背景是经济弱复苏和通胀温和上行。基本面组合是债券市场趋势性行情的决定性力量，去年债券市场大牛市即是经济和通胀双下行推动的趋势性行情，市场走出一波明显的利率-高等级-低等级的类属轮动表现。而今年，经济呈现企稳复苏的态势，从前期的货币和地产紧缩政策中逐步恢复，内需企稳，外需改善，经济有望实现周期性上行；另一方面，通胀预期已经开始上行，下半年通胀压力将逐步显现。这样的基本面组合并不支持债券市场的趋势性机会，但是弱复苏和通胀温和上行的组合在已经隐含入市场收益率曲线后，再加上春节错月造成的宏观数据解读困难，基本面近期受到的挑战和超预期因素很少，形成了一个暂时稳定的基本面预期环境。

　　本次股债同涨的推手是流动性条件改善。由于外汇占款的趋势性减少等结构性因素影响，去年流动性条件处在一种紧平衡的状态，短期流动性冲击不断，资金成本从历史上来看难言便宜。进入今年以来，银行间流动性改善较为明显，银行间质押式7天回购利率元旦后迅速回落至3%附近，再加上央行推出的短期流动性工具给了市场较为明确的流动性预期，有助于抹平短期流动性冲击幅度，缓解资金成本压力，给债券投资的杠杆操作带来一个较为有利的环境，使得年初的债券市场呈现暖意。

　　本次股债同涨背后隐藏的是供需结构性变化。去年是债券市场大扩容的一年，银行间市场企业债、短融供给几近翻倍，中票和公司债的发行量也明显增长，从2011年占据社会融资总量11%左右的水平迅速上升至14%。大量供给的实现所依赖的必然是需求力量的迅速增长，从结构上看，曾经的传统需求主力保险和商业银行对于信用债的配置并未出现明显增长，但广义基金的信用债需求呈现爆发式增长，其中理财、信托等机构对于信用债行情的支撑作用非常明显，而这部分需求在今年仍然扮演着推动债券市场行情的重要角色。

　　简而言之，股债同涨是在经济弱复苏和通胀温和上行的宏观基本面组合预期稳定的大前提下，由流动性条件改善推动，叠加市场供需结构变化而出现的。展望后市，下半年通胀压力有可能逐步显现，春节后债券供给或将有所提速，不排除影子银行监管等因素对需求力量产生负面影响，再加上微观层面改善有限，信用风险事件层出不穷，债券市场面临的更多的或不是趋势性机会，而是波段性和结构性机会。

                                                                       　　       交银施罗德固定收益部债券分析师   李娜

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